股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递202510

是市场跑到前面还是市场的预见性，我们知道的不多

10月上证指数整体呈向上趋势，全A指数和沪深300基本持平，科创板指数跌幅较大，恒生指数下跌约3.5%，中概股下跌约4－5%。本月市场波动加大、结构有所变化，偏红利类的公司本月表现相对不错，然而前期表现强势的代表（如算力类的公司）则出现了大幅震荡。

今年市场是大分化的一年，申万一级行业首尾收益率相差约80%，美股情况也类似——英伟达市值创出5万亿美元的新高，而很多其他公司则是差强人意。疫情后AI浪潮下K型分化已经有点夸张，这种趋势已经存在一段时间，未来或将成为一个现实的问题。比如，美联储主席最近的讲话说12月降息不是铁板钉钉的，降息对于当下的就业帮助较为有限，更多可能对资本市场有用。然而，美国前10%的人消费已经占到50%，降息对这些人的帮助可能会远大于对就业困难的人们，甚至于给后者带去更多压力，这会是一个矛盾，普遍的矛盾。

从三季报来看，股价分化大致可反映基本面差异，中美在传统经济领域逐步培育出新经济增长点，部分国家的一些产业也受益于此；不过更多的国家其实变化不大，但股票涨幅都不错。今年很多国家的财政货币政策都是扩张性的，未来这方面的边际变化值得留意。

对AI领域投资的承诺继续推动市场，但相应的收入即便不算微不足道，似乎仍不够大。OpenAI（下文简称OAI）一个季度亏损将近120亿美元，环比上半年急剧扩大，公司到年底的收入年化大约在150亿美元，却是支撑了很多万亿美元市值的源头。到现在为止，除了OAI，具有一定收入规模的原生AI应用仍不多，OAI虽然做了很多应用，但是持续火热的不多，不像是上一次互联网和移动互联网浪潮，有很多新的东西产生，现在更多是原先就已经存在的东西的效率改善，还没有产生全新的优质小说、电影或者新药；乐观者选择继续等待，即便可能还需要时间。如果没有产生新的东西，那么就是原先生意的重组，大家还是这么多时间，这么多购物，这么多娱乐和比原先略高一点的生产力。这一季度的财报显露出似乎有些公司的股价已经不再是宣布AI资本开支增加的受益者，市场有一些拥挤的迹象。亟需一些新的应用和收入来验证。过去几年的世界如果没有AI产业的爆发，似乎会暗淡很多；商业上到现在为止还是原先格局下的玩家的效率优化为主，这可能是一个保守可行的投资角度。我们对此没有判断，边走边看。

全球电力投资的结构随着发电方式、用电密度和结构的变化会有很大的重构，新能源占比的不断提升、电力使用者的变化都会对于电网的稳定性有更高的要求，电力投资的方向会和以前有很大的不同，从电源到输电到储能都要新的投资。

“十五五”规划以经济建设为中心、把自己的事情办好，体现了我们的定力和自信，在纷杂的环境中最容易体现真实的能力，4月以来到现在APEC会议，应该已经证明以前很多担忧都是过虑了，我们已经有能力为自己创造和保护自己的发展环境了。

当然，战略上的优势不等于短期没有困难，新旧经济动能转换依然是艰巨的，市场预期明年海外主要经济体的财政依然是扩张性的，我们的政策基调会在年底前的经济工作会议上进一步清晰，“以我为主，立足长远”仍是底色。