股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递202506

消费的新篇章：功能之外和国际化

6月经历了以色列和伊朗还有美国参与的战争，很快各方都宣布自己赢了，而后暂时停火，此前5月还发生了印度和巴基斯坦的冲突，世界不太平，但是似乎都没有能力和意愿长期冲突，毕竟冲突很昂贵。大部分市场在5月完成对4月关税冲击的修复以后宽幅震荡，欧洲市场基本走平，中国市场小幅上涨，美国市场又回到AI叙事的推动叠加降息可能提前，市场表现略好，韩国市场因为新总统的政策对经济和市场有利而大幅上涨。

中国经济上半年表现很不错，地产有各种新政的余热；尽管有关税影响，但是上半年更多表现为抢出口，更为关键的是今年的财政支出比往年提前且均衡，国补地补对于很多消费品增速帮助不小。展望未来，地产已经出现一些疲软的信号，9月以后的基数不低；外贸抢出口结束，以旧换新刺激的未来效果下降；美国和全球主要经济体的关税谈判尚没有落地，存在很大的不确定性，下半年整体上应该不容易。虽然财政支出的基调不变，但下半年的基数也会有所抬升；美国也出现一些软数据以外开始疲软的迹象。

缓解担忧来自原先政策的执行，比如政策性金融工具和地产收储政策，还有一些储备的政策有望逐步出台，短期经济目标应该不会有大的变化，“十五五”的规划也会对未来中国积极的中期走向有很好的指引，从大的方向看，应该是更加聚焦民生、更多关注技术升级，还有更好的“走出去”。

美联储的点阵图显示，内部分歧在加大，提前降息的概率提升，但是仍担忧关税对于物价的冲击，6月的数据会很重要。

下半年中国经济会有一些压力，不过一些传统视角上对中国经济的担忧可能已经大幅弱化。比如地产，地产的成交量在很短时间内砍半，房产价格下跌将近3成，这对中国经济有冲击但是也没有出现更大的问题。和五年前相比，有很多不像地产那么大的行业的快速增长抵消了地产的下降，比如半导体、新能源和新能源智能汽车、创新药还有AI等；这些行业的资本和人力资本的密集程度远超地产，单位GDP的就业吸纳能力大幅下降，所以会出现用电增速快速增长、就业压力依然不小的矛盾。其实也不矛盾，产业结构变了，在很短时间内发生了很大的变化，这违反“常识”。很少有经济体能够在五年左右的时间完成如此转型，创新药从单向引入知识产权到大量对外授权知识产权的转变；新能源完成全球的垄断地位的塑造，并且技术上遥遥领先，甚至可能已经帮助我们实现碳达峰——原先这被认为是在2030年都极难完成的任务，还是在中国用电量快速增长的情况下；新能源智能车也是在国内快速挤占传统车的份额以后开始吸引全球消费者；芯片则是在各种压力下成为出口第一大户。

换个角度，从投资者的角度看，中国经济和其他经济体一样都不容易，但是我们还在不断的创造新东西，同时，我们的财务状况考虑到高储蓄、庞大的国有资产，以及中央和各级政府转移支付集中力量办大事的能力，依然有很大的空间；所以我们对于中国经济并不担忧，在努力一年一年过的过程中，我们更多地看到新的机会。

年初的时候，我们认为今年的投资机会在高股息、AI相关、消费还有“走出去”的机会：高股息在年初AI热潮下经历休整以后，上半年依然是很好的投资，只是要确实保证盈利和股息的稳定；AI在年初的火爆以后随着产业暂无突破性进展而陷入休整，现在AI技术仍处于不断向各行各业渗透，但是离大量创造新收入还有距离，更多的是资本支出代替运营开支的阶段，这在AI领先公司裁员有所加速上可以看到；消费是一个惊喜的来源，尽管很多传统消费的总量增长乏力，但是很多在功能之外的消费蓬勃发展，并且在全球经营上有非常亮眼的表现。过去有很多中国资本品已经在全球获得很大的成功，现在中国的消费品牌也开始逐步取得全球消费者的青睐，这是一个了不起的成就，这不仅使得很多企业的成长空间大大扩展，也意味着全球经济对于中国另外一个维度的认可，就和丰田车、任天堂的游戏机还有索尼的音乐播放机一样，这是全球更好认识中国的桥梁。很多全球消费品公司的长牛有赖于全球消费者的认可，现在我们看到一些中国消费品牌类似的机会，比如很多中国的饮料品牌在东南亚等地方就是八九十年代可口可乐在中国的存在，这是巨大机会的开始。创新药也类似，中国的创新药已经完成了体系的构建，开始进入到快速繁殖产出阶段。“走出去”的机会因为关税受到很大的干扰，不过大的趋势不会改变，过去几年，中国出口总是比年初的预期强意味着产品的竞争力确实很大，并且还有不断的新商品取得海外消费者的喜欢。

下半年，高股息长期故事没有改变，只是这不是一口气走完的投资；AI还是需要产业界在消除模型幻觉、推动下游应用上进一步取得进步；消费和创新药自下而上的机会还是会不断涌现；“走出去”的机会我们会作为一个长期的机会耐心等待。另外，全球动荡带来的国别配置、大类资产的迁移会是一个长期的变化，稳定币对比加密货币可能是更加容易解决一些实际经济问题的工具，也更容易取得广泛的共识。中国经济虽然有挑战，但政策工具也多，整体保持稳健增长仍无大碍，在此基础上，我们的主要工作还是找机会，中国市场有机会成为全球资本迁移的一大重要目的地，这可能是额外的助力。