• 0104月

    股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递202003

    在2月的月报中我们意识到了海外疫情的风险,不过对于海外疫情发展的态势还是估计不足,金融市场的动荡之大也是超乎我们的设想;基于对中国疫情变化过程的认识,我们意识到海外疫情已经在更高的感染人数的起点上被动闭关,同时闭关的程度还很难做到中国的水平,前期设想的可控制的“削峰”控制疫情的策略时机已经失去;如果说中国是快速严格闭关,产能利用率迅速下降,但是随后疫情快速出清,然后复产,那么海外可能是产能利用率下降没有中国剧烈,但是持续时间已经比原先的设想大大增加,这样对于全球的总需求和供应链会带来实在的冲击。我们在资产配置上主要体现三个变化,分别是线上化的普及、中国内需和更强调公司质量,主要投资在中国互联网服务和配套,在疫情中经受住考验的消费和服务,医疗器械和制品,优秀的银行,公用事业和一些公司及行业周期向上明显的制造业,同时做了一些对冲。疫情和油价冲击带给金融市场的混乱,各国的央行在2008年已经使用过的各种工具的帮助下能够迅速恢复秩序,但是疫情对于经济的冲击是一个未知数,即便未来其他国家也出现确诊人数下降,但是完全恢复经济生活秩序还需要很长的时间,主要的风险来自不发达国家的防控风险、掩蔽的无症状感染者;另外疫情是一个月控制住还是几个月控制住对于经济的次生灾害(比如失业、经济秩序的混乱、医疗资源挤兑带来的恐慌、部分行业的需求消失等)是完全不一样的,犹如休克1秒钟可能可以恢复原样,但是如果休克几秒可能就需要全力抢救了,如果休克10秒大概已经死亡;现在看各种政策可以尽可能地维持秩序,让全社会的生产能力尽量少的受到永久性冲击,等待科学的胜利。根据我们对于药物和疫苗开发的跟踪及对病毒的认识,我们认为最后我们战胜病毒应该是大概率的事情,不过现在我们需要熬过这一段艰难的时光,我们现在所做的也是为了让我们自己和客户有耐心和理性决策的空间留在这个市场上,等待转机。我们可以看到经过这一次疫情,犹如经过一次狂风暴雨,强大者依然会留在那里,并获得更好的机会,中国资产可能成为另外的一个避风港,因为他独特的运行模式和不同的发展阶段。风险是疫情没完没了,全世界的产能利用率和需求回到疫情以前变得更加艰难,进而影响长期价值。
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    2020-04-01| 月度观点
  • 0303月

    股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递202002

    2月市场跌宕起伏,经过两个月的震荡我们的净值基本上回到年初的位置。春节后的市场综合体现了以下几点:1)得益于强有力的隔离措施,开盘的时候已经可以预见中国疫情新增确诊人数即将出现拐点,因此市场短期下跌以后迅速反弹。2)得益于去年科技类基金的优秀表现,大量资金持续流入相关产品,很多是被动类产品,这一类股票持续大涨,相关的成交指标都创下了历史新高,估值也到了历史上罕见的高位。3)中下旬开始进入防控疫情和复工兼顾阶段,复工相关的机会受到市场追捧,市场也对进入正常模式开始期待。但是下旬开始大家从关注中国复工逐步开始担忧全球疫情的变化,关注点从供给转向需求,由于其他国家很难实施中国式的强有力防控措施,疫情的走向变得不可预测,增加了投资的不确定性,全球市场剧烈波动。我们保持积极的投资,月初的时候,是出于对中国疫情防控的信心,我们认为如果3月开始快速复工,全年经济目标仍有机会完成,一季度的受损可以通过消费回补和相关的刺激政策来弥补;不过在2月底的时候,这个假设增加了一点来自全球经济环境的不确定性,其他国家采取的不是“早发现早隔离”措施,可能短期对经济影响小,但是这个新冠病毒传染性很高,隐蔽性也很高,致死率不低,会使得疫情影响长期化,我们原先假设的速战速决变成了持久战;如果是持久战就会增加居民收入减少的预期,增加企业现金流不好的预期,对总需求有很大不确定性,并会对局部环节带来风险。因此,我们对组合做了调整,减少了恢复遥遥无期并且不确定性高的投资,我们更加关注疫情以后能够留下的东西,比如更高更快的行业集中度,比如在线+给相关公司的机会,比如同行中优秀的管理应变能力,比如同等宏观假设下行业景气度非常确定并且自身进步很明显的公司等,整体上我们仍保持了积极的投资心态,主要投资在互联网服务、电子科技、银行、教育、医疗和消费上,并做了部分对冲。如果稍长一点的时间来看,疫情总会过去,各行各业剩下的都是强者,经过2018年的冲击再经过2020年初的洗礼,优秀的公司会看得更加清晰;中国经济也经过两次冲击,会更加有利于我们拾遗补缺,在人均GDP一万美元的关口,有利于我们更好地前行。经过各国防控疫情的比较,市场对于中国经济的国别风险可能会进一步下降,并且中国经济可能率先走出来。放眼全球,美债收益率一度创下历史新低,美股股息和债收益差经过下跌处于很有利的位置,中国的沪深300在12倍左右(我们相信对这些公司而言,疫情更多是一次性冲击),我们的债券收益率也回到2016年低点区域,股票的长期吸引力依然是很强的。未来一段时间会相对颠簸一些,但似乎结果是相对确定的,各国政府也会出很多对冲的措施,因此我们认为坚持一下仍是值得的。
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    2020-03-03| 月度观点
  • 0302月

    不要基于莫名的恐慌卖出股票丨拾贝投资月度观点速递202001

    【拾贝投资月度观点】"不要基于莫名的恐慌卖出股票"下跌分成两种,一种是不会涨回来的下跌,一种是会涨回来的下跌。我们认为新冠病毒肺炎对市场的冲击是第二种;我们不是流行病专家,我们一直在关注病情的演变,根据发病的情况和隔离的措施以及一些专家的意见,我们认为整体上这一次病毒的传染性更高,更加隐蔽,增加了防护的难度;不过病死率至今相对较低;考虑到前一段时间检测收治能力有限,最近的新发现病例很多应该是原先来不及发现的,从最新的数据来看,隔离措施在产生作用。相对于2003年,除了病毒本身特点以外,现在有几个变量,一是现在有了微信和抖音等交流手段,极大促进了信息的透明,也带来了很多谣言或者未经证实半真半假移花接木的信息,或者是非专业人士跨界的自告奋勇或者自以为是,带来了一些的恐慌,恐慌一方面有助于隔离防控,有时也会打乱秩序降低效率;二是现在的防控体系比上一次还是进步很多,从病毒的分离识别,群防群控的组织非常有力,网上大量的救助组织不够好的信息,确实有不少可以改进的。从另外的角度来看,任何一个体系的产能应急准备都不可能是为了极端情况准备的,比如中国每天的口罩产能是2000万,占了全球的50%,但是即便如此也不可能满足10多亿人大家一起用,又遇到春节放假,按照工信部的消息是,前几天已经恢复到40%的产能,我们还是对于抗击疫情背后支撑的中国制造能力比较有信心;三是这一次经济活动有点类似急刹车,武汉是中国的交通枢纽,又是春运期间,现在客流量比2003年大,很快涉及全国,影响面较广。对于经济的影响,可以分成两种前景:一是前期的隔离措施产生作用,从放假到现在已经一周左右,到正月十五就是15天左右,基本上就是潜伏期的上限,病毒携带者都会暴露,实现隔离观察治疗,其他人增加防护手段,那么病情会得到很大的缓解,对经济的影响时间就比较短,比较可控,这一方面的证据似乎可以在湖北以外的疫情数据中得到一些端倪;二是随着春运回流,感染数量再次增多,使得经济停摆,开工不足的时间延长,这会对一些企业的经营带来极大的困难,对于整体供应链也会有冲击。我们认为按照现在的数据和防控,第一种出现的概率大于第二种,不过还要根据春运回流数据再判断。随着气温的上升,病毒也会减弱很多,我们认为最终战胜病毒是时间的问题,实际上,结果也是确定的,那么短期我们可以通过很多经济政策缓解这一段时间的冲击,减轻企业的压力,帮助企业渡过难关,确实会有一些企业现金流出现问题,但不是企业出了问题,这需要一些针对性的措施帮助他们渡过难关。从SARS和巴西塞卡病毒的经验来看,这对于经济长期影响也都有限,对于市场的冲击也有限,市场的波动可能会在日线月线上留下痕迹,在季度层面上可能就影响很小了。如果一个事情的结果是确定的,我们为什么要恐慌,新冠病毒肺炎疫情的结果一定是我们胜利,这一点似乎没有太多的疑问,大家预测的区别在于一个月两个月还是一两个季度结束。任何投资人在假设公司价值时的DCF模型中都会假设20年甚至于更长时间的现金流,现在就几个月的现金流出现了一些变化(排除那些因为现金流出问题而崩溃的公司),对于长期价值有什么影响呢,对于整体市场而言对应的是绵绵不绝、蒸蒸日上的中国和中国经济,这些冲击对整体股指的影响可能可以忽略不计,当然这中间会有一些新的赢家和输家,比如2003年的非典促成了电商的普及,这一次可能加快了外卖、教育线上化、电影发行变化、线上办公等,很多受到冲击的行业比如机场、航空、旅游,按照非典的经验也是有报复性的增长然后恢复正常。疫情的影响大致上类似少吃一顿饭,对健康没有任何影响。既然知道跌下去确定还是会涨回来,那我们在慌什么呢?我们需要的就是等待和耐心。过去的一年多,我们一直和大家交流,长期超额收益的一个来源是跨期投资的能力,和优秀公司长期成长,如果一个公司的长期价值没有受到损失,价格下跌是你买入的机会,而不是基于恐慌卖出,很多时候很难在市场上挣钱就是因为对短期波动过于敏感,迫于各种压力和恐慌离开了市场,错过了市场长期向上的趋势线,我们做过统计如果错过重要的几天你的长期回报会下降很多,我们的看法是,现在大概就是类似的关键几天之一,如果你原来就在等待进场,现在可能是个不错的机会,如果你已经在场,那就别慌,这就是一次性冲击,等你完成离场的时候下跌可能已经完成,并且反弹也大概率是快速完成。巴菲特为什么在价值评估的时候基本上就用10%左右的贴现率,固定不变,这其实是克服自己贪婪和恐惧的一个工具,在2008年的时候用10%,在2007年高点的时候也是10%,不为环境所动所迫,把更多精力放在对现金流的评估上,而我们经常在博弈环境的起伏,在琢磨10%的变化,一会是20%甚至更高,或者5%或更低,在天塌下来和未来一马平川之间来回折腾。少做这些博弈,可以延长你的投资生命。就和前面提到过的口罩的例子一样,我们没有必要因为抢购带来紧缺,如果你认为战胜新冠病毒是确定的话,我们也没有必要因为恐慌卖出股票带来踩踏。
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    2020-02-03| 月度观点
  • 0701月

    股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递201912

    【拾贝投资月度观点】2019年过去了,就A股投资而言,今年是大年,沪深300涨幅超过30%,股票型公募基金的中位数收益大幅超越了沪深300,这在历史上都是罕见的。新《证券法》通过,我们相信未来这个市场会创造更好的投资环境,这个市场历史上比想象的好,未来有机会更好,考虑到其他投资资产性价比的大幅下降,长期回报很好、流动性最佳的二级市场投资不容错过。对于中国2020年的经济我们觉得会比2019年好一些。首先是货币政策的滞后效应,考虑扣除猪价以外的物价很低,暂时看不到货币政策的实际压力,财政政策2019年是减收不增支,2020年会小幅增加支出,全球经济也会对中国有点拉动;中国的制造业投资2020年也有机会好于2019年,实际上规模以上工业企业的资产负债表已经修复多年,由于出口和对于未来看不太清楚,所以没有增加资本开支,2020年会有所好转,库存极低也是一个推动力。整体而言,现在的全球经济刚从颠簸中走出来,虽然看不远,但是短期似乎没有大的问题。2020年估值拉升的动力会大幅减弱,短期没有特别大逆转的事情等着去发生,长期利率的进一步下降也是一个逐步的过程;估值上升的可能来自偏传统产业的一些公司,随着经济复苏和对这些公司盈利稳定性的重新认识,传统制造业也有很多公司有机会入围核心资产。整体上,我们觉得中国经济和股票在2019年经历了一次认知的更新,中国人对于中国经济和中国股票进行了一次重新审视,外国投资人也对中国经济和中国股票进行了一次重新认识,对于中国经济模式的认识和以前大有改变,中国经济的规模优势、统一市场、庞大的从事科技工程的队伍、重视教育投入、完善的基础设施、强有效的行政能力、中国人对于通过双手追求美好生活的动力,还有珍贵的稳定的社会环境这些都是长期价值的推动力。2019年是国内投资人逐步改变A股看法的开始,也是外资买入中国股票和债券超过FDI的第一年,对于被大量负收益资产包围的外国投资人而言,我们的长期利率还在3%以上,在周期底部估值10倍出头的股票,每年对全球经济增量贡献超过3成的经济体,全球第二大股票市场,吸引力是持续的。我们对于中长期的看法是确定的乐观,短期也是偏乐观,有些不确定边走边观察。如果从未来看现在,很多公司在我们最后成为制造业大国强国、消费大国和创新大国的过程中,市值仍有很大的上涨空间。短期而言,现在市场的整体估值比历史上多次大涨以后的估值都更加处于合理的位置上,短期经济也在变好,上市公司质量大幅提升,投资者也更加成熟,长期确定,短期的不确定也比以前少。总结一下,很多人担忧的投资中国股票很难连续好两年已经成为老黄历了,这个市场真的变了,我们的经济在变得稳定,优秀的企业在不断涌现,政策在变得更加稳定,资本市场监管随着新的证券法实施也走向成熟,投资者结构也快速机构化,在投资工具上我们也能够更好的投资中国。理想中的慢牛从未像现在这样接近现实,如果想分享中国经济向上的成果,长期回报好流动性也好的二级市场值得重视。
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    2020-01-07| 月度观点
  • 0312月

    股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递201911

    【拾贝投资月度观点】11月我们仓位变化不大,保持积极投资,市场冲高回落,主要是估值调整,而不是对未来预期的反应。2019年马上过去了,回顾一下去年的这个时候市场预期整体偏悲观,主要担忧经济压力、外部环境。实际上2019年以公募基金为例创下了过去多年来的好收成,是很不错的一年,实际差异在于各国央行非常友好,地产对经济有很大支撑,整体经济韧性超出预期,优秀上市公司的业绩稳定性也很好,外部环境不是很好,但是市场适应能力很强。站在现在看未来,我们认为经济压力依然会存在,不过保增长也已经被提到更高的位置,历史的经验是保增长主要取决于意愿,而不是能力的问题,对于这一点我们以前有过很多讨论,我们现在依然这么认为。内部来看地产压力可能会体现一些,但是8月以来保增长的措施会逐步发挥效果,现在的工业企业库存和资产负债表都处于很好的状态中,今年的大规模减税的滞后效果也会体现,只要市场主体对于未来的预期趋于稳定,经济继续保持韧性风险不大。现在的限制条件是很多优秀公司的估值比去年又有很大的提升,这会降低我们未来的投资回报,不过我们认为未来核心资产的扩围是可以期待的,未来一些领域会有很大的变化和机会:一是随着经济的企稳,很多中国制造的公司其市场地位已经非常稳固,资产负债表也非常稳健,这些公司有望重新估值;二是过去几年2C的效率有很大的提升,未来2B、2G的效率会有很大的提升机会,随着5G等基础设施的完善,这一点在未来几年会逐步变成现实,可能我们会有领先的机会;三是中国科技产业链过去一年进步的速度加快了,这一点在供应链上有很好的感知;四是,中国的互联网应用在互联网红利逐步减弱的时候,开始显示出巨大的盈利能力,并且这些公司大部分都在对未来做巨大的投资;五是我们感受到中国消费在整体增速回落的过程中,在“为了更好的自己”领域购买商品和服务的支出显著提速,并且涌现出很多中国自己的品牌;还有中国金融服务市场的开发也将进入新的阶段,借贷业务向财富管理转变孕育着很大的机会,中国有着领先的金融科技应用场景,优势企业会获得长期的发展机会。我们切身感受到过去一年中国经济统一市场的加速形成,动力来自互联网应用和服务的下沉带来的透明化和渠道的可得性增加,也来自类似国家谈判和“4+7”的医药采购机制的变化,还有以后税制的变化。在这样的大背景下,经济运行的效率会有很好的改进,在2019年是个大年的基础上,以合理的收益预期参与,权益资产的长期价值会继续体现。
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    2019-12-03| 月度观点
  • 0411月

    股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递201910

    【拾贝投资月度观点】10月份我们在投资上保持积极的心态,在内部研究支持下,我们组合的丰富度也有所改进。本月我们想和大家分享以下观察:1)10月我们度过了祖国70周年华诞,对比起不确定的外部环境,一种自豪感和来之不易的珍惜感油然而生;在现代社会凝聚共识是最不容易的,纵向横向的对比,这种自发的自豪感和珍惜感会更容易让我们形成共识,给各种美好的长期目标可能留下操作空间。2)世界银行发布了最新的全球营商环境报告,中国成为主要经济体中上升最快的国家,从前年的78位到去年的46位,再到今年的31位。国务院最近颁布了《优化营商环境条例》,将于2020年1月1日起施行,我们对于中国市场化、法治化、国际化营商环境的持续快速改善持乐观态度,对于很多全世界运营的商人来说,稳定的商业环境都已经是一个轻奢品,中国在过去几十年证明了自己有能力提供越来越好的这个公共产品。最近有投行发布的财富报告显示,全世界净资产最高的前10%的人士中国占比已经超过美国,中国从生产和需求两方面的潜力都巨大。3)上市公司三季报显示,中国经济依然面临现实的压力,有超过半数的行业营收和利润相比上半年承压,有大约三成的行业利润出现了负增长,主要集中在上游行业,同时行业内的业绩离散度有扩散到一些上半年表现不错的行业上——比如白酒。不过投资者最喜欢的公司似乎整体上仍保持了盈利的稳定,上证50和沪深300过去三个季度的单季度盈利增长分别是12.1%、11.3%、9.8%和11.2%、11.5%、11.3%。4)稳增长已经被放到更加突出的位置上。5-7月贸易环境的变化和地产融资的收紧、PSL存量的减少,使得5-8月的经济压力并不意外。短期实际的紧缩,使得大家对于政策逆周期调节的效果产生了怀疑,库存进一步下降到极低的位置上。实际上用国内逆周期政策对冲外部压力的做法是持续的,8月以来政策更加明确,比如对于短期利率向下的引导,PSL重启、专项债的提前等;虽然受到猪价上涨带来的干扰,但是逆周期调节的方向不会变,政策方向上可能对于政府支出的依赖会更加多一些,9月已经出现积极变化的迹象,我们认为经济稳中回升值得期待。就市场本身来看,主题概念的热度持续时间越来越短,这是市场逐步成熟的标记,注册制会逐步向全市场推进,讨论中的减持规定的改进,对于价值投资没有影响,估值本身没有高估的话,减持就不是压力。渠道的下沉,信息的透明,税制的变化等因素会更加快速地推进统一大市场的形成,整体上这会继续扩大集中度的提升;持续的研发投入打造更好的产品和服务,更长期的战略眼光和执行机制,更高效的触达客户会对企业长期价值产生更大作用;同时经济周期的企稳向上可能也会带来一些变化。 
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    2019-11-04| 月度观点
  • 0910月

    股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递201909

    【拾贝投资月度观点】9月电子、计算机等行业大幅上涨是市场向上的主要动力源,我们在这方面的投资很少。我们继续保持对未来市场的看好,减持了一些我们认为竞争过于激烈,很难把握自己命运的公司。过去的一个月我们见了很多投资者,表达了我们对于市场的乐观看法,A股市场过去将近20年提供了近10%左右的回报,远超主要市场,未来收益率仍是最具吸引力的市场之一,同时未来的波动性会有很好的改善,从另外的维度提高投资体验,主要的理由有以下几点:一是中国经济现在是有压力的,但是压力是在可控的范围内,同时我们对于政府的逆周期调节能力非常有信心,对于政策的空间相对于主要经济体可谓巨大;易纲行长在最近的采访中提到“客观分析来看,我们不管是在货币政策工具上,在宏观审慎政策工具上,还是在其他的方面,我们的空间确实都是比较大。也就是像我刚才所说的,我认为在这个过程中,大家都担心如果真的出现经济下行,主要发达国家的货币政策工具用完了,比如说他们已经接近零利率了,甚至实行负利率政策,我认为我们应该在整个货币政策操作的过程中,珍惜正常的货币政策的空间,使得我们能够在这个正常的货币政策的空间中尽量长地延续正常的货币政策,这样对整个经济的可持续发展和老百姓的福祉是有利的。”就政策空间而言,我们处于非常有利的位置上,并且我们会非常谨慎的去使用,会站在很长期的福祉的角度去思考,这是非常珍贵的。二是从估值和盈利来看,沪深300大约12倍,上证50在10倍左右,优秀公司上涨三年以后,相对自身的绝对吸引力是下降,但是在A股里面,整体上从盈利能力、稳定性和估值综合考虑仍是最有吸引力的一类公司,从上市公司的中报业绩来看,在整体负增长的情况下,主流的好公司业绩都达到预期或者超过预期,并且对持续经营都做了很多投资;投资者在估值上对于这些公司的稳定性和控制力仍有低估,也忽视了中国实际上的无风险利率随着刚性兑付的打破大幅下降。三是过去一段时间证券市场的政策在供给侧和需求侧对投资人都快速的变得更加友好,这对于长期立足中国的投资者非常重要,比如信息披露为中心的注册制,拉长来看会极大丰富我们的投资品种,考虑海外上市资源,可选消费、信息技术和电信这些波动低、收益可观的行业占比能够提高13个百分点,进一步拓宽走出去和引进来,投资工具、品种和投资者结构都在持续快速优化。四是国内居民资产配置的大迁徙会以更快速度从地产到金融产品,从隐形担保产品到市场化净值化产品,在这个过程中,好的公司股票会是主要的承接者。五是对于外部环境等的变化,市场已经逐步适应,并学会积极应对,只要排除最糟糕的情景出现,就对投资的影响可控,我们认为最糟糕的情景出现概率很低,比如昨天美光科技的管理层对于明年市场的需求表示乐观,但是认为由于中国客户需求迁移,美光自己很难跑赢市场,在全球化的今天你中有我,我中有你的结构是最牢靠的。在交流中我们发现很多时候市场过于重视宏观的因素,其实对于股票投资的影响是很复杂的,比如美股10年的牛市是在GDP2-4%的情况下实现的,中国大量消费股的机会也是在社零总额从2013年开始的10%+稳步下降到现在的8-9%之间发生的,海螺水泥过去几年的盈利超过历史总和是在水泥消费增长有限的情况下开始的,经济增长的下降部分意味着竞争对手的减少,竞争烈度的下降,对股东而言可能这一点比需求的大幅增长更重要。对于最近科技股的繁荣,整体上我们认为很多公司已经被严重过分预期,投资者很难从这种美好的期望中挣到钱,我们可以感受到国内科技公司在一些环节上的突破,新一轮的基础设施到硬件到应用的周期在展开,还有很多互联网应用类的公司在互联网人口红利的尾声开始展示出极强的盈利能力,我们还是坚持:要想获利,还是要将付出的成本和长期的价值相比。还有一点,我们想讨论的是,5-7月经济政策实际上并没有松,从PSL和地产融资的控制来看,实际上还有点偏紧。8月以来有所改善,LPR的逐步下降,专项债的提前等的效果会逐步体现。总结一下,很长时间内,中国市场仍是极具吸引力的,不论对国内投资者,还是海外投资者,市场在发生非常好的变化,对于投资者越来越有利,相对于其他国家,我们有更好的增长;相对于我们自己的过去,我们有更好的治理和更加注重投资回报的文化的兴起;相对于美股,他们的股价已经隐含了用上大量的股票回购,而我们这里更好地回报股东的文化刚刚开始,找到其中的优秀公司,长远的眼光,会有良好的回报。
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    2019-10-09| 月度观点
  • 0509月

    股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递201908

    【拾贝投资月度观点】8月受到贸易问题的冲击,但是随后基本上收复失地,我们对于市场的中长期看法依然是谨慎乐观的。对于贸易问题,从去年到今年基本上已经走过了感觉很突然,到逐步适应,再到现在的积极应对。从股票市场的反应来看,这已经成为一种背景,就像日本或者四川处于地震带,但是依然不妨碍他们生活、生产,只是要多做一些准备;现在已经没有人认为这是可以很快就有一个终极解决方案的问题,那我们就学会在波折中生活、生产、投资,我们只是认为以现在的全球分工,出现极端情景大家的成本都是不低的,大家都会努力去避免,我们作为全球分工中的一个枢纽,已经是一个内需为主的国家,我们的未来主要还是取决于我们自己。对于中国经济,短期有些压力也是事实,从历史的经验来看,我们逆周期经济政策的效果是很明显的,从利率水平来看,我们的政策空间相对主要经济体还有不少,并且各个期限的利率也处于非常正常的状态;以前我们主要是增支的政策,效果快,这一次是减税降费,把钱和决策权交给居民和企业,他们由于对未来比较犹豫,没有立即转换成支出,效果比较缓慢;另外经济政策的定力和中长期的诉求是越来越明显,比如对于地产的态度等,这对于股票这种长期资产是有利的。对于企业的盈利,从最近的工业企业利润增速来看已经转正,企业盈利已经出现企稳迹象,我们更加关注的是优秀公司的中报依然保持了很好的势头,并且对未来依然做了很多的准备。上半年以来各种形式的刚性兑付的打破,实际上提示我们优质资产是很稀缺的,过去很多其他资产承诺的高收益其实并不靠谱,虽然优秀公司的静态估值处于历史上不低的位置,但是如果放在一个其他资产收益快速下降的大背景下,考虑这些权益资产的稳定性和增长潜力,长期看优质权益资产已然是一个洼地。居民大规模资产配置的转移已经开始出现,今年以来很多收益很稳定的量化资产,已经起到了承接部分固收类产品的过渡作用,可以预见更大的承接最后还是由一般权益产品来承接。对于外资的吸引力,从预期回报、风险和相关性的角度,A股的吸引力依然巨大,如果长期看相对中国经济的体量,那么理论空间就更大了,随着我们进一步的改革开放,逐步变成现实是可以期待的。监管当局现在做的事情也使得市场的可投资性变得更好,提升市场化、国际化水平,着力于不断提升上市公司质量,同时不断丰富可投资品种,这些都对投资非常有利。这是我们投资的大背景,与其纠结于一些无解的问题,我们还不如集中注意力寻找一些好公司。首先我们觉得经济有困难,但是我们也有应对能力,有充足的工具;其次,优秀的公司还会做出更好的决策;再到我们的组合投资,未来获得一个良好的回报依然是值得期待的。在行业、公司层面,优秀公司依然是首选,不少传统优秀公司以后可能会变成分红型的资产。科技的下一个周期随着基础设施的升级可能会重启;消费方面虽然社会消费品零售总额平淡,但是各种机会还是很多,尤其是如果覆盖中概股的话;有准备的金融公司在财富管理的大时代会有很长的路可以走。
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    2019-09-05| 月度观点
  • 0508月

    股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递201907

    【拾贝投资月度观点】7月在6月明显上涨以后市场开始回落,主要是短期估值的困惑和短期经济表现一般,投资上我们保持了谨慎乐观的态度。短期估值的问题。经过今年以来的上涨,估值吸引力在下降,尤其是很多优秀公司经过3年的上涨以后,和历史估值相比处于不低的位置;对此我们认为,从2016年开始市场风格的变化基本逻辑是优质优价,这和2016年以前很长时间并不一致,因此,2016年以前的估值作为锚并不合适,从横截面的数据来看,优秀公司的相对盈利能力和增长潜力依然是市场上最有吸引力的;第二,从股票和其他资产类别的比较来看,持有股票的机会成本不知不觉中已经下降很多,房产在“房住不炒”和前几年地产远远偏离趋势线的销售以后,房产承担投资投机的功能在迅速退化,固定收益类产品背后基础资产是地产相关的,所能支撑的收益率也在下降,和其他很多类固收的资产一样,如果考虑到刚兑打破以后的风险成本,实际收益下降更明显,无风险或者低风险的收益产品过去较长时间也在持续下降中,比如货币基金的收益率已经从4%左右下降到2%+,10年期国债收益率也在过去将近10年平均3.5%的下方区域。第三,很多优秀的公司以回购的方式回报股东越来越多,同时去年全市场的分红回报率已经到了2.41%左右,上证50的分红收益率过去几年都在3%以上。总结一下,估值阶段性的吸引力有所下降,不过前瞻地看这些优秀企业仍是最具吸引力的;考虑下一阶段有一部分行业公司的增速会比前一段时间被抱团的公司更快,不排除一部分资金会流出,同时一些被抱团的公司也有一些会不达预期,这些都是正常的动态调整。对于国内经济。从大的格局上来看,现在的经济结构和10年前已经发生结构性的变化,消费服务已经成为增长的主要来源,投资和净出口的相对地位已经大幅下降,消费服务本身就是一个慢变量,投资相对是一个快变量,同时过去几年政府的逆周期政策也是精准型的,今年以来的刺激政策更是减负为主,增支的少,把经济决策的主体分散化了,这些因素都是经济波动下降的原因,虽然“三期叠加”是背景,但是也不会大起大落了;从政策储备的角度来看,我们现在的利率水平决定了货币政策空间和工具仍然很大,其他激活微观主体活力的改革措施也在推进,我们预期政府仍在观望前期减税政策的滞后效应,如果需要,进一步的逆周期政策仍会出来;我们对于经济的基本假设还是比较平稳。对于贸易和相关的问题。根据今天美国服装和鞋业协会的数据,中国生产的服装在美国市场占比42%,鞋类占比69%,美国进一步对3000亿中国货物加征关税,我们预期美方可能是主要的承受者;现在的供应链体系下,牵涉面之广泛几乎是不可预算的,比如日本对于韩国几种化学品的断供都可能影响韩国很多重要电子产品的出货;对于世界的福祉,0-1,1-10,10-100每一个阶段都是不可或缺的。如果我们可以假设消费者就是喜欢物美价廉,企业家就是喜欢更多的利润不会变化,贸易问题就不会成为决定性的因素。经过各种刚兑的打破,以二级市场高流动性和公开透明为基础的投资产品的性价比会进一步凸显自己的优势,真正能够创造价值的资产其实没有前几年到处是高收益产品的时代以为的那么多,二级市场可投资性的增加,会促进对二级市场权益产品的需求。综上,市场可能有一段时间的平淡期,但是不影响我们对于未来的布局,一个消费型大国加上一个更强的制造业大国的前景会催生很多机会。
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    2019-08-05| 月度观点
  • 0307月

    股海拾贝丨拾贝投资月度观点速递201906

    【拾贝投资月度观点】6月得益于贸易问题的缓解,市场反弹,尤其是上证50和沪深300反弹明显。我们本着“系一下安全带,没必要下车”的思路,操作上变化不大。过去一段时间贸易问题的演变,大致上可以看到现在的全球化涉及面之广,已经是前所未有的,任何一方想要逆全球化的代价都是不低的,因此,一个大家可以接受的、平等的解决方案是客观的需求,并且过往历史的经验并不能很好地表达现在全球化的复杂程度,各方的谈判力也和历史经验有很大的出入,一种新的战略伙伴关系并不是完全的虚幻。另外类似一种条件反射,为了防止极端的被动,求人不如求己,同时努力升级多边协议这两个方向都会有更快的进展压力。如果这样,贸易问题逐步会成为一种背景,一直存在,时好时坏,各经济主体会逐步调整自己的行为,对市场的冲击也会逐步淡化,实际上,过去一段时间除了5月初市场明显受制于此,市场波动更多还是反应了国内经济政策和基本面的情况,这和大国经济市场的模型是相符的。过去一段时间除了经济本身,一些政策取向的变化对于市场的长期影响可能被低估了,比如金融供给侧改革提上实施议程,客户端的刚兑,同业的刚兑等逐步打破,金融资源从僵尸企业中逐步退出,资源配置的效率才有可能提高。科创板开盘在即,投资者有可能在早期买到更加丰富的好公司,同时信息披露为中心,违规成本大幅上升的注册制精神终将很快惠及整个市场。上市公司的质量也会得以更好地新陈代谢,焕发生机。虽然中国经济增长已经不如以前,但是资本市场的可投资性可以远比以前更佳。相对于5月份,经济预期更好但是贸易问题迷茫,现在是贸易问题阶段性的相对可控,但是经济短期弱于预期,对于市场的综合效果不好把握,不过其实另外一个视角相对确定,好公司一直在波动中不断上行,受这些因素的扰动很小,背后是这些公司抗风险能力更强,投资者投资A股的范式正在发生持续的变化,好公司享受更好的价格正成为市场的共识,以后应该是常识。我们认为中国经济已经进入平稳发展期,背后是经济结构的变化;中国的经济政策相应地也逐步进入精准微调模式;同时政策的空间还很大,这由经济约束条件和大家共识决定;资本市场本身进入到了对投资者最有利的阶段,上市公司质量不断提升,投资者视角不断拉长,财富管理的意识不断觉醒。因此,牛熊的判断已经不再重要,未来很好,但是也有一些历史遗留的问题需要消化,比如一些质地一般的公司的估值问题;现在谈不上是经济增长很强劲的时代,但是很有可能是投资的好时代。
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    2019-07-03| 月度观点

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一、根据我国《私募投资基金监督管理暂行办法》的规定,私募基金合格投资者的标准如下:
1、具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人:
(1)净资产不低于1000万元的单位;
(2)个人金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元。(前款所称金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。)
2、下列投资者视为合格投资者:
(1)社会保障基金、企业年金、慈善基金;
(2)依法设立并受国务院金融监督管理机构监管的投资计划;
(3)投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员;
(4)中国证监会规定的其他投资者。

二、根据我国《信托公司集合资金信托计划管理办法》的规定,信托计划合格投资者的标准如下:
1、投资一个信托计划的最低金额不少于100万元人民币的自然人、法人或者依法成立的其他组织;
2、个人或家庭金融资产总计在其认购时超过100万元人民币,且能提供相关财产证明的自然人;
3、个人收入在最近三年内每年收入超过20万元人民币或者夫妻双方合计收入在最近三年内每年收入超过30万元人民币,且能提供相关收入证明的自然人。

三、根据我国《证券公司客户资产管理业务管理办法》的规定,集合资产管理计划合格投资者的标准如下:
1、个人或者家庭金融资产合计不低于100万元人民币;
2、公司、企业等机构净资产不低于1000万元人民币。

依法设立并受监管的各类集合投资产品视为单一合格投资者。

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