拾贝投资2015年度献文 | Make One More Step, pls

2015-01-03

【拾贝投资2015年度献文】


多年以后,回首2014,会发现这是非比寻常的一年,这一年大家知道了有一种可怕的传染病埃博拉在非洲存在很久了;这一年11个80分的德国人打败了一个拥有95分的梅西的阿根廷队;这一年共和党重新控制了两院,国民党基层选举大败(后者普遍认为和经济不振有关,前者似乎很难说,因为美股已经新高,可能和贫富差异以及美国走出危机以后重新增加国际事务的需求有关),小马哥正在失去创造历史的机会和勇气;这一年乌克兰成为全球地缘政治的中心,还有在21世纪居然还存在伊斯兰国这样的极端组织,这一年,经过10年的飞行“罗塞塔”号探测器登陆了彗星(地球是人类的摇篮,但人类不可能永远被束缚在摇篮里-齐奥尔科夫斯基),这一年一部叫做“星际穿越”的电影和“来自星星的你”一样激发了理论物理的学习热潮,这一年美国股市创出新高,很多国家依然深陷泥潭;这一年油价、普京的年龄和卢布都逼近了63,这一年大家都感受到了一种悲痛叫做“失联”。


而对中国人而言,这一年可能是有历史意义的一年。这一年年初我们感觉自己被包围了,既去年划定航空识别区以后,我们进一步主动出击,加强同世界各国的合作交往,主办了北京APEC会议,我国领导人和外国领导人也大量互访,这些活动让世界更好认识了我们,我们国家的活动空间豁然开朗。这一年可能是中国走向世界的元年;这一年“法”和“反腐”成为年度国内字词,前所未有的反腐极大提振了人民对政府和体制的信心,依法治国将使中国成为一个可以合理预期的国家,从公司分析角度可以合理预期的公司是可以给更高市盈率的,这一年可能是中国人对政府和体制信心拐点的一年;这一年我们宣布进入新常态,过去二三十年预测最准的林毅夫教授也下调了未来中国经济增速,但是梁建章说林教授的预测没有考虑人口减少的因素还是高估了,这一年可能是我们在经济政策上更加淡定的开始;这一年我们举行了国家公祭,除了告慰逝去的同胞,缅怀先烈,发出和平信号以外,最令人解气的是明确告诉侵略者“否认罪责就意味着重犯”,对于那些不承认侵略兽行的民选政府,我们应该始终保持警惕,这不是一个人的认识,而是一群人,认错以前永远不要指望和这些人做朋友。


2014年对于关注中国经济的人来说,应该是里程碑式的一年。这一年中国股市上涨53%,冠绝全球,这是在经济明显下行的情况下出现的;这一年中国挥动反垄断的大棒,对集成电路、汽车等行业产生了深远影响;这一年总理成了中国商品的最佳推销员,不再只是鞋帽之类,更多的是高铁等高端制造业;这一年央行不再纠结,开始使用常规工具,因为宽松的副作用暂时可控了;这一年沪港通启动,中国资本市场的双向开放走出坚实的一步,这一年中国内地外贸以人民币结算的比例达到15%,较2010年的2%已显著上升,有预计中国内地以人民币支付的双边贸易在五到十年内会达到日圆和欧元的水平,升至30%-60%,同时中国外商直接投资(FDI)使用人民币的比例已由2011年的5%升至约20%,未来5-10年升至50%,人民币已经逐步成为各国央行的储备货币之一。作为投资人,就个人感受而言,2014年最值得关注的是这一年阿里上市,这应该可以算一个历史事件,一个中国公司创造了美国历史上最大的IPO,市值将近3000亿美元,一度超过中石油、工商银行成为中国最大的上市公司,民营的,成为代表中国的另外一种,马云也成为最大慈善家之一;在海外投资者眼中,中国的大企业多来自国有垄断企业,但是15年前创办的阿里和更多的阿里们改变了他们的看法,至少会引起他们重新思考中国,完全国际范的路演材料和上市宣传视频,颠覆了中国企业的形象,现在的中国今非昔比,中国有土壤为全球投资人提供和目前中国经济总量全球第二逐步相衬的伟大公司,就和当年日本的索尼、松下、丰田一样;如果我是一个全球投资的基金经理,再不重视中国就要落后了;对中国人来说,意义更大,中国梦中个人奋斗的代表,不亚于任何一个美国梦的传奇,激励大量的创业故事,以马云的起步条件确实理论上80%的人都有可能成功(但是估计很少有人能够在创业初期说服类似15年前年薪70万美元的蔡崇信加盟,他可能也类似有现实扭曲场的能力),他所坚持的合伙人制度让经济学者重新思考什么是适合现在经济下的治理结构;很显然有很多人也很不喜欢他,假货是指责之一,但是有没有想过除了国家工商总局还有谁花这么多钱在打假,除了国家机器还有谁对中国人的诚信体系做出这么根本的改变,10年以前网购的时候先收货后付款,还可以随便退货那是多么不可思议,现在已经成为习惯;VIE事情,可能确实有很多局促,但是如果有硬伤,杨致远和孙正义会作出纯粹的商业上的妥协吗?收购恒大足球而没有收购绿城,引得很多老乡很不爽,其实这就是一个商业决定而已,类似你怎么能够预料到绿城和融创的分分合合呢,这其中商业利益和经营理念上的差异又有几多?合伙人制度,是对很多投资人的冒犯,但是其实很多包括谷歌和很多中国互联网公司都采取了股权和投票权不一致的架构,有没有可能这个社会很多的经济组织里,纯粹出资的股东的价值确实在下降呢?有很多人在指责的同时又巨喜欢乔布斯,封神,确实他改变了很多行业,改变了我们的生活,但是你去看他的传记,早年他和沃兹的合作,故事也很多;我们应该努力尝试学会欣赏别人的某一点,而不必苛求人家完美,在我们的思维里总是希望高大全,并执着地苛求之,其实这是一种不自信。我们总是希望看到世界冠军在颁奖词的时候感谢到我们,我们估计无法容忍勒夫在球场边抠鼻子,我们总是对隔壁国家不承认他们的文化中的中国元素的影响很愤怒,我们估计也很难接受库克出柜,扎克伯格还写表扬信...,这些其实和我们自己的弱者心态有关,作为一个弱者已经很久了,我们总是着急要突破自己,急着获得承认。


现在的中国可能比任何时候更需要自信(基于对自己能力了解的自信),自信可能会迸发出巨大的生产力,自信能够对很多问题豁然开朗。比如对于国企和民企,都是中国的企业,都是我们可以信赖的,最好让投资者感觉不出来有什么差异,都是为了经营目标去的,除了股东不同。


有一位前辈说,未来的中国就是走对外开放,对内放开的道路,前途确定光明。所言极是,开放、放开。我们需要一种自信,确信开放只会强大我们;确信放开只会进一步发挥大家的创造力,提升我们的竞争力。我们需要有一种everything under control的自信,我们的最终竞争压力来自和其他国家和民族的竞争,我们应该大幅扩大对创新、失败、多样性和叛逆的宽容,很多时候其实没啥大不了的,套用一句北方话叫“多大事”?淡定!


我们很有可能处于一个新的起点上,对中国经济也对中国股市,2014年的变化之快,让人恍如时间拉长了,和今年的“星际穿越”很是应景。年初的时候大家还在感慨阿里要被高维文明的微信悄无声息的灭掉,不想下半年阿里上市市值是腾讯的2倍多;就和13年初还在为腾讯操心移动互联的时候,微信横空出世,腾讯股价翻倍不止,上了千亿级别;上半年大家都在热衷于重组、小盘的时候,下半年就全变了,很多人把过去两年挣的钱在指数上涨50%的情况下亏回去不少;创办只有3-4年的小米定价到了400多亿美元,阿里上市的时候全球前10大互联网公司有4个半是中国公司(雅虎扣除阿里的权益只有六七十亿美元),没有日本和欧洲公司,全是美国和中国的;今年以来统计局每次公布经济数据基本都是低于预期,但是就业没有太大压力,很早就提前完成了全年就业目标,今年以来出现的创业潮,将近1000万家企业开办,每家解决1人就有1000万了,可能我们现在的统计数据已经不能反映我们经济结构的变化,偏向于第二产业的统计体系无法全面反映我们三产的进步,比如13年三产占比46%超过二产,今年普查以后进一步提升。我们的经济纵有很多问题存在,但是我们的进步可能还是低估了。比如股市短期上涨较快,但是放在过去5年的角度来看这只是一个对中国信心逐步恢复的确认,未来供求将逐步进入良性循环,为投资人带来良好回报的同时也将为中国经济作出巨大贡献。


中国有可能到了不可阻挡的就要开始做老二的时候,就像华为前几年说的他们做行业第一是不可避免的一样。


就股市而言,上半年的重组和小盘股只是热赛,后面的大盘蓝筹才是王者归来,重新吸引全中国的目光。事后总结,解释很多,不同的解释会对未来有不同的预测,我倾向于这么解释:下半年其实已经在开始憧憬中国梦,明年是梦想成真还是梦醒时分,我倾向于前者。整个市场涨到现在也就40万亿左右,其中真正流通的大约三分之一13万亿左右;与之对应,公募基金发展16年扣除债券和货币大约2万亿;信托大发展5年大约13万亿存量,流量的增量也在2万亿以上(随着收益率下降和刚性兑付打破,规模已经见顶);13年全国商品房销售大约8万亿,过去几年的增量每年也在万亿以上(12年开始经过不断争论和现实的考量,预计8万亿的总量也基本见顶,以后不会再有很多人去投资地产,以前一直看多并看对的任总现在也有不同观点了);保险行业总资产大约10万亿,目前权益类投资比例大约12%,可投30%。因此从整个金融版图的角度来看,A股可流通市值其实很小,美国家庭金融资产的配置大约占了2/3的家庭资产,中国现在大约2/3是房产,据有券商估计大约200万亿,未来中国家庭的资产配置向美国靠拢的可能很大,现在就是起点;12月政协和人大分别专门组织学习了资本市场,一个强大的资产市场和一个强大的经济是相衬的这一点越来越得到决策者的认同。这一方面的论述颇丰的证监会国际部主任祁斌翻译的《伟大的博弈》里有很详细的介绍,强大的资本市场一定会有两个功能,投资者投资功能和资本市场对经济的推进功能。以上这些基本面的变化也不是下半年才发生的,那么为什么就在下半年起作用了?其实就如同火药没有引子仍然无法爆炸一样,居民和企业对于投资的需求已经积累了很长时间,比如房地产公司正常情况下通常会把销售的40%继续买地,但是这个比例其实已经下降有一段时间了,很多地产公司确实在退出地产行业,其他很多行业都有类似的情况因此才有了这么多的跨界投资,今年上半年的预热积累了人气,下半年沪港通,降息以后的爆发彻底推动了资本市场新的征程。只是我们这些在熊市里被折磨太久的投资者被眼前蒙蔽了,反而城外的新来者无所禁忌,到处拾贝。一个事情一旦开始发生就会有自己的意志,会自我生长,比如农田承包到户刚开始可能是为解决吃饭问题,但是解决了吃饭以后发现还有剩余,就会自然产生乡镇企业,自然就会有多种生产所有制,然后就会有市场和交易,然后就会有市场机制,然后……;市场已经启动,我们需要的不是恐惧,而是尊重它用好它。


资本市场能够对中国起到的作用可能远超想象,化解目前我们的困难资本市场可以起到巨大的作用,未来中国经济能不能更进一步,资本市场的作用更不可少。各国的经济危机抽象的讲大约都是居民、企业、和政府三大部门中的一个或者几个出了问题,通常需要没有出问题的那个部门去解救,比如美国和欧洲是居民和企业有问题,政府通过央行和财政部去承担部分他们的问题,让他们重新走向正轨。中国经济可以看作是地方政府和一些企业出了问题,最后解决的方法必定是中央政府和居民部门去承担一些,然后重新出发。承担的方式是约束地方政府的行为同时大力发展直接融资,让居民直接和债务人和企业对接,让风险分散于无形,而不是现在都通过银行,银行不堪重负;那么居民是不是亏了呢,也不是,因为如果解救不成功,最后还是会通过债务的货币化解决,最后居民部门一样是受损的,而通过直接融资比例上升,居民可能还能额外的获得一些权益上的收益,这长远来看是超过债权的。这里的关键就在于打破刚性兑付,犹如任督二脉,很难,但是可能也没有想象的那么难,因为存款保险制度的推出也没有大的风浪,还有公募基金多年前也有持有人因为亏钱而有情绪,现在大家已经习惯有涨有跌,未来能够实时计价的东西就实时计价可能对于缓解风险是一种基础性的制度安排。


因此,我们现在看到的只是一个起点,我们需要在更大的经纬上来看。市场认为的转型无牛市并不一定正确,通常转型是出清原有的不合理,同时生长出新的增长点,如果宽松就不会有出清,太紧就不利于新产业的发展,通常这是对的,但是如果有一种方法能够阻断对需要出清行业的宽松,那么宽松就是可以实现的。比如现在财政改革以后对地方政府不计成本的融资行为就是一个约束,地产下行达成共识以后,地产部门也很难不计成本的融资;转型难有牛市的一个问题是新的增长点没有旧的下跌快,而这个恰恰是传统经济学没有充分触及的地方,现在新的创造财富的速度远远超过了原先财富的积累速度(马云达到李嘉诚的财富大约15年,李先生用了几十年;小米用了4年到了400亿美元,互联网下的创富可能的另外一个副作用是贫富差异,因为你我虽然不是阿里、小米、谷歌的雇员,但是不知不觉中我们都间接地为他们创造了财富,我们每一次使用他们的产品都在为他们更好的提供下一次产品和服务做了免费贡献,他们有点类似实现了很多人的梦想:全世界人民每天每人给你一分钱;这样可能在效率提升的同时带来分配上的问题);还有就是转型无牛市对投资而言容易忽略的是起点,如果大量的资产定价在5倍市盈率、一倍市净率以内,那是隐含崩盘预期,只要这个预期稍有改变就会有巨大的变化。现在很多人怀念的朱总理大刀阔斧的改革,其实那个年代利率汇率的变化也是非常惊人的,还有资产管理公司的成立,因此宽松和改革其实是可能并行的。


设想一下你站在地球外看中国,会不会觉得中国真的不可避免的要成为世界第二的国家?能不能成为第一,要靠创造力还要靠机遇,美国在经济实力上超英国在19世纪就完成了,但是奠定世界第一的位置是在两次大战以后,世界第二的可能就已经可以让我们的股市向上很多年了。我们先说如果成立,会怎么样,中国现在占全球GDP10%左右,但是全球投资人还把中国当做一个新兴市场,投资比例不超过1%,如果是世界第二确立,全球投资者无论如何都不能回避对中国的配置,未来投行界的“亚太区除日本”的划分将变成“亚太区除中国、日本”或者“亚太区除中国”;很多的国际组织将出现中国面孔;全球投行开会的时候介绍完美国就开始介绍中国,然后才是欧洲日本新兴市场。你说这样的话,中国市场会怎样?


仰望星空,还需脚踏实地。那么能不能成为名副其实的世界第二呢?我认为这几乎是一定的了。我们所需要的就是make one more step,自信一点,再自信一点。以证券投资为例,这种自信不是定一个虚无的目标价,而是基于对公司的认识,对于公司将要去的目标的清晰可见的路径规划,有切实可信的跟踪反馈。同时我们认识到我们在认知上可能的不足,我们绝不拘泥于自己要永远正确,随时准备改错。Make one more step,希望在未来的某一天,国企和民企已经没有啥区别,就是股东不一样,都是中国企业——任正非们在经营上已经很少有禁区,姜建清们也获得了和贡献相衬的回报;中国人也拍出了“星际穿越”这样的电影,而不仅仅只有“心花路放”(这个电影很好看,但是只有这样的电影总觉得不过瘾),希望有人拍出了可以媲美“辛德勒名单”的“拉贝的名单”,而不只是“十三钗”,这差距可不是“一步之遥”;现在我们拿了一手好牌,我们有伟大的人民(全球100多个国家和地区中穿越中等收入陷阱的就日韩德台,就当地民众的特质而言就中国人最像了,任劳任怨,无比勤奋,并有相当的创造力,物理学大师杨振宁在别人问及他一生最大的贡献的时候,他的回答是“帮助改变了中国人自己觉得不如人的心理作用”。中国人的创造力应该是不用怀疑的),蛮拼的干部“这些风格总让人不由自主的想起了“炉边谈话””;全球除了美国以外最完备的产业体系和无比巨大的内需市场;就这两点我们已经和那些目前遇到问题的拉美国家、东南亚国家以及俄罗斯区别开了;加上巨大储备,只要我们自己不出大错,出现俄罗斯一样的风险是不可能的;还有我们现在经济总量就已经是全球第二,其他国家刚开始可能有点不适应,但是过一段时间就习惯了,我们自己也就习惯了,就像很多行业的演变一样,比如华为和中兴,海康和大华,蒙牛和伊利,刚开始老大老是想着镇压老二,后来发现这不可能最后都变成了各自创新,共同维护行业秩序,一起挣钱。那么有一点就变得很重要,我们自己决策会不会出大错,我觉得基于两点判断,可能很小,一是基于全球竞争压力,证明我们自己的动力是巨大的;二是最近几年信息化大发展使得主动决策出错的概率大幅下降,网络社会使得信息透明化了,决策变成了沙盘演练一样;如同战争一样,看见就被消灭了,因此,变成了战场感知能力最重要,拿破仑那种在只有50%的信息下能够做出最优决策的能力不像以往重要了,现在的信息社会下,大部分都是可见的,恨不得双方都是在掌握八九十信息下决策的(这一点在投资领域也有类似的情况)。



综上,画面太美,不敢看!中国市场正在经历历史性的机遇,简而言之,作为全球第二大经济体的中国,正在逐步成为一个为全中国投资人和全世界投资人逐步认可的市场。虽然现在一边还吸雾霾,喝着可能富含抗生素的水,大家都在看50亿帝黄渤那张代表这个时代小人物苦笑的脸,憧憬如此美的画面是不是有点晕了,那么问题可能在哪里出错?可能有两个一个,是改革低于预期了,另外一个是现在不管是投资界还是实业界都用了不少杠杆,明年财税等改革过程中叠加地产投资下行出现债务衔接问题,带来市场波动,阶段性发生类似13年中的市场踩踏。


我限于我所见,很多时候我相信这一点,在日常生活中感受到的点点,总会让我浮想联翩。比如14年的好声音我觉得更好看了,因为四位导师群口相声配合很好,他们也互相竞争,互相抢人,很像企业、国家之间的竞争;学员来源更加丰富,有网络歌手,有家境一般的,更有家境非常优渥的(这一点改变在中国很不容易);当我刚总结出导师评判标准是,年纪大的搞不过年纪轻的,颜值高的一定战胜颜值低的时候,老帕进了决赛;汪峰还喊出了“我们就是梦想”励志金句。从这个小小的节目中我感受到了多元化、正能量、创造力、公平竞争这些正快速成为社会的主流。我可能错了,见微知著的风险在于样本,可能我选择性的过滤了,但这确实是我现在的感受,make one more step,我们终将看到黄渤们代表大家开怀大笑的脸。梦想还是要有的,万一实现了呢。且梦且观察吧。



2015年1月3日,于北京


胡建平—拾贝投资


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